【分会场主题】

第四分会场：金融法治的国际化

【第二单元】

主持人：

1．冯果（武汉大学法学院副院长、教授）

2．高晋康（西南财经大学法学院院长、教授）

【主题报告】

1．金融抑制、金融法治与经济增长，白江（复旦大学法学院教授）

2．影子银行体系监管制度国际考察与借鉴，吴凤君（辽宁大学法学院副教授）

3．集合资产管理业务中投资者保护制度研究，王飞（西城区人民法院法官）

4．特定资产收益权信托的“中国模式”之辩，陈敦（北京工商大学法学院副教授）

5．论信托第三人违反信托责任的弱化，张敏（华东政法大学助理教授）

与谈人：

1．刘道云（中国金融期货交易所法律部经理）

2. 刘光祥（方正东亚信托有限责任公司法务）

3．王莹莹（西北政法大学副教授）

4．杨光（中国证监会博士后科研工作站助理研究生）

自由发言

 

【分会场主题报告】

冯果：

 

前面第一场是很激烈的，我们想第二场的讨论更热烈一些。我们这里边像白江老师等等这些大家，我个人认为，在讲商法是什么，有两块核心，一块组织的工作，一块就是金融，实际上就是投资和融资的问题。剩下的话无论是证券、票据还是信托，现在的商法跟融资联系非常紧密，金融这样一个法治现代化的水平只是关系到我们社会的发展，也是关系到我们商法的水平。下边我们根据会务组的安排，有几位老师做主题的发言，有复旦大学的白江教授，就金融抑制、金融法治与经济增长做演讲，像辽宁大学法学院的吴凤君教授给我们影子银行国际性的考察，还有我们来自西城区的王飞法官就集合资产管理业务中的投资者保护的问题，还有北京工商大学法学院陈敦教授就特定资产收益权信托的中国模式提出他的看法，包括华东政法大学助理教授张敏老师就论信托第三人违反信托责任的弱化做一个演讲，时间控制在8分钟，后面由刘道云、刘光祥，也是我们方正东亚信托有限公司法务经理，还有西北政法大学王莹莹教授还有中国证监会博士后的杨光，第二轮更加理论和实践的结合，也是不同的碰撞，下面有请白江老师，就金融抑制、金融法治和经济增长的关系给大家做一个简要的汇报，时间控制在8分钟。

 

一、金融抑制、金融法治与经济增长

白江（复旦大学法学院教授）

 

白江：感谢冯老师的介绍。我这一篇文章是在371页，我这个主要还是在结合国际上非常重要的法律金融学这个理论，这个理论提出来，有些国家是有发达金融市场，有些是没有的，通过大量的数据研究，这些法治是发达的国家，严格保护私有财产权，严格保护契约的执行力。通过这些金融的发展，正好促进了这些国家的经济的发展，这个里面非常经典表现出一次大战、二次大战都是德国比英美国家，英美国家处于一线水平，这里面深层次的原因法律金融学作解释。还有一个上世纪70年代，斯坦福大学的教授提出，转型国家提出金融抑制，这种金融抑制是不利于金融法治的。结合中国和发展中国家，传统的社会到农业社会，经过很多的波折，我们走向工业化、现代化这条路，努力从农业社会变成现代化国家的建设过程中，从这种转型经济，这种发展中，我们怎么缓释金融抑制，建立我们的金融市场，促进我们的经济发展。

什么是金融抑制，是用来表述政府用几种措施获取资金的资源，政府通过各种管制的措施，政府为自己着想，为自己获取资金，没有政府的管制，资金按照逐利的方式回到其它的途径，按照利润最大化的原则。为什么发展中国家很大的金融抑制深层次背景，永远不要忘记政治与法律，政治与经济的关系，政治的一些理念而决定的。我们要建立社会主义国家，必须是国企处于主导地位，国企获得资金怎么办，靠银行，银行只有国有商业银行为国企服务，证券市场为国企服务，这就是政治渗透经济里面，我们有这种观念，这种想法。我们同时对金融市场，政府进行，按照这种理念进行控制，按照这个理念来进行实现。表现上，具体的金融抑制上面，第一点，对利率的控制，因为如果利率不控制，民间的利率太高，这个国有企业融资成本非常高，过去30多年的发展，我们国家一直存款利率压制非常低。我们的存款人都是为国有商业银行提供支持，国有商业银行给国企提供服务，我们有这种理念支持他们的发展。但是后来发展的结果并不是非常的理想。

另外还有一种金融抑制的特点就是创造和维持更多的便利向政府提供信贷的国内观众，也就是说，金融市场进行封闭的，不像国际市场进行开放，你的钱存在中国的银行里面，你买股票，纳斯达克、纽约这么好，不能直接买，要么存在银行，要么买我们国家的股票，要么我们买银行、保险公司主导的公募基金。这样下来我们没有资金的渠道，我们发现最后投了都是亏的，最后老百姓没有，最后发现保持增值的就是房屋，很多人有点钱就买房屋。房屋这种问题又存在特殊性，要买了城市住房的问题，很多城市出现一个限购令。现在产权过剩、房屋过剩，上海、北京还没有取消限购令。

现在政府开支非常大，地方政府开支，中央政府开支，我们的财政赤字是一万亿，这是明显的财政赤字，还有其它的社保基金，还有隐性的亏空情况，其实政府很缺钱，地方政府更缺钱，地方政府融资、债务，表现出来地方政府更加缺钱。这种情况下，政府是最大债务人，怎么解决这个问题，从场景来说，经济不断的增加就可以增加收入，政府的债务就可以解决。第二，政府紧缩财政这是一种方式，但是经济的增长未必能够实现，紧缩大家未必都愿意，还有一种像墨西哥、阿根廷、巴西，经常实行的隐性金融抑制，政府扮演比较高的通货膨胀，我们的银行存款利率非常低，我们通货膨胀比较高，我们活期存款0.7%几，只要稍微理性的老百姓都知道钱存在银行里面是亏的，原因就在这个里头。实际通货膨胀远远高于官方。

所以在国际上叫做金融抑制税，政府通过利率的控制，对金融的控制，在扮演一定的通货膨胀。其实起到削减政府的债务，而这种税收是跟个人所得税，跟房产税相比是非常隐性，一般人是看不出来的，这在其它国家都存在过。

下面对利率的抑制，我们利率自由化谈了很多年的改革，从1978年开放利率进行抑制，我们原来抑制就是压低存款利率，老百姓存在银行，同时我们原来到2013年规定，贷款利率的下限，款贷给国有企业，这个利率不能抬得太高，规定贷款利率的下线，中间有一个途径，总之保证国有商业银行充足的。所以傻子拿到中国牌照都可以挣到钱。2013年取消了存款利率的下线。

第二，金融抑制不利于经济增长，消费拉动型，普通的百姓手里没有钱，怎么进行消费拉动型的经济增长。

第三，法律金融和经济的增长，这部分是国际上研究的重点，没有办法，英美世界一马当先，就是对私有财产的保护。

第四，我们国家要转变观念，国有财产不可逆转，但是要严格保护私有财产，这个对存款债权的保护，还有债权市场对中小股民的保护。第二，强化契约的制约。中国金融市场的发展也是从身份到契约，就是说想改变国有性质的身份，最后变成契约平等竞争。另外我们观念要开放，金融市场要逐渐进行开放，引入平等、竞争。

最后一点完善法治，一方面提高司法的独立性，另一方面，成立判例法，最有利于金融的发展。

 

二、影子银行体系监管制度国际考察与借鉴，

吴凤君（辽宁大学法学院副教授）

 

吴凤君：谢谢大家，我发言的问题是关于影子银行体系监管国际经验和借鉴。2013年的时候，在北京大学开了一个关于影子银行体系问题的研讨会，那时候即关注影子银行体系监管问题。几年过去了，就感觉到影子银行体系实在是太大了，难以驾驭，涉及的问题很多。我这里面选择了一个国际考察视角，考察几个方面，国际组织中选择了FSB、ＩＭＦ、巴塞尔委员会等，在区域性国际组织当中，我选择了欧盟对影子银行体系的监管制度，在发达国家里面选择了美国，其实还有英国。在这些国际规定当中，主要找与影子银行体系有关系的规定，没有做全面的介绍，因为这个特别复杂，内容特别多。

第一，影子银行的监管上软法比硬法更有效，软的可以做硬，来更好地实现监管的效果。因为国际监管这样一些制度并不能直接适用于影子银行体系监管，但是对于国内的立法具有指导的意义，所以像ISB、巴塞尔这样一些规定，通过制度的转化可以很好地推动我们的立法。

第二，关于美国的一些做法。其实很多美国的东西不能在咱们国家适用，我的看法是很难适用，中国太特殊化了，美国走得太快了。所以我们走得很慢，不能一下子把他们的东西拿过来适用，必须接受中国实际情况，作出有中国特点的立法，这是我的一个看法。但是它最基本的思想，比如说宏观审慎监管、非常尊重金融自由化，对监管非常注重灵活性，哪些该管，哪些不该管非常灵活。就是在金融危机以后，按照我们的想法应该是强化金融监管，管得更严，实际上没有。反映在影子银行体系的监管上，影子银行体系规模更多更大了，这也是对我们的一个启示。其实我们国家更需要金融自由化，而不是说更强有力的监管，从美国的经验可以借鉴。

另外，对照我们国家的影子银行体系，到底什么是影子银行体系，到目前为止还没有明确的观点，到底它是什么？大家说了很多的观点，没有一个明确的说法。在这种情况下，到底哪些项目，哪些机构，包括资产证券化、互联网金融、小贷公司、私募股权基金等是影子银行体系组成吗？地下钱庄、民间借贷是不是列到影子银行范围内，这是要考虑的。我的看法是，目前情况下，民间借贷不应该作为影子银行来监管，而是要突出影子银行体系本身的特性，比如高杠杆性，缺乏监管、监管套利，突出这样一个本质特性来进行影子银行体系的监管。怎么来监管？其实一一去监管是非常难的，我的想法，应该探悉影子银行监管内部的权利配置关系，比如“三会”的监管权和国务院各部委的监管权，还有其它机构的监管权，这样一个复杂金融行为、监管行为如何进行匹配，这是非常重要的问题。对于影子银行的监管必须放在传统的金融监管来考虑，而不是单纯的对影子银行来监管这样一个单独立法，应该放在一个统一的金融监管框架里面来。

同时在监管当中要注意，对于权力的协调，应充分利用我们协会等民间机构力量，在权力和权利之间进行一个很好的匹配，这样才能实现有效的监管。同时在监管当中，要注意影子银行体系进行类别化，具有相同特性是一类，按照类型进行监管。

值得注意的一点就是要以金融消费者为中心进行监管法律建设，经济问题是消费来拉动的，消费才能推动市场的发展，其实也是可以推动监管的立法，抓住一个基本的核心，即应以金融消费者权益保护的立法来做监管上的立法。

冯果：实际上吴老师谈得基本相关联的问题，吴老师谈得白老师已经铺垫了，国际上的金融乱象我们是管制的问题，还是自己的问题，这个问题很重要的。刚才两位学者讲的就是金融存在的乱象，就是影子银行监管的问题，也引出一个话题，就是消费者保护的问题。下面正好就是有请我们西城区王飞法官从思考的角度谈一谈投资者保护的问题。没有来，我们就陈老师就特定资产收益信托。

 

三、特定资产收益权信托的“中国模式”之辩

陈敦（北京工商大学法学院副教授）

 

陈敦：首先非常感谢两位主持人，还有各位老师、各位同学下午好。我的这个题目是特定资产收益权信托的中国模式之辨，就是讨论安信信托的问题，去年年会就谈到了，就是主要探讨商行为，我当时感觉这种笼统的讨论没有太大的意义，从文本到文本，从问题到问题，从这个制度到制度怎么说都可以的。我想从一个微观的角度，从一个具体问题的角度，从一个法律案例的角度去探讨，这个问题上，这个有什么区别，我选择一个案例，这个案例是一个法院第一次把它认定为营业信托纠纷的这样一个案例，就这涉及到第二个背景，我们信托法研究的现状是比较不接地气，要么就是说做实务的不写文章，写文章的人不了解实务，比较少的针对某个问题具体的案例进行分析。而且信托业发展这么快，16万亿多了。安信信托昆山的案例来进行分析，这样一个案例分析的结果怎么样，从而来反思我们的所谓的部门的商法里面的行为和我们普通的民事行为之间是什么样的关系？

这个案件我就不去介绍了，因为书里面有。我觉得本案争议的焦点第一个，法律有两种关系，到底财产权信托还是信托贷款，昆山纯高因为无效的，安信信托认为这是一个贷款，这里面涉及到不同的法律关系信托财产不一样，如果是前者的话就是一个在建工程收益上的资金财产，后者认为信托财产是资金财产。还有双方法律关系，如果是财产权信托是不是有效，安信信托是不是有效，涉及到一些现有的监管规定和法律规定的矛盾的问题，还有特别公众抵押权是不是担保有效的东西。

第三个问题从本案的定性和裁判的路径。本案定义为营业信托的问题，问两个问题，第一，是否对信托关系的成立给予认证，信托关系的成立是信托纠纷首先认定的，合同纠纷要认为合同是不是有效，就要涉及到信托的目的是不是违法，信托的财产是不是确定，设立信托的时候财产要不要转移，因为这个问题就涉及到我们信托法里面明确的规定，信托的目的、信托财产不确定是无效的。我们的案子分析了一下产生的原因，刚才刘光祥是规避监管的产物，规避监管的规定是不是可以构成目的的违法，它的财产权、收益权信托，收益权是不是能够确定，这个问题没有认定，就是说这些问题，法院的案件里面没有认定。第二个，是不是依托信托关系认定当事人的权利义务，这里面谈到两点，第一点，如果你认为财产权的信托，昆山就认为纯高违约是矛盾的。因为财产权信托是委托人，把财产权交给信托公司以后就不是违约了，就变成受益人了，怎么违约，违约是债务人的关系。

第二点，安信信托就变成受托人，这是矛盾的。安信信托是一个委托人，把这个财产转给受托人就变成受益人，安信信托把这个受托权变成机构，这个机构转让的问题，这个有禁止的规定。这个转让出去，这里面优先受益人和劣后级的受益人，这个受益人不会违约，所以这就说明了，这个案件虽然定性定的信托纠纷，处理的思路是债务纠纷，就是说是一个贷款的纠纷。明为信托纠纷，实际上是贷款处理的思路。

第四个问题涉及到公众利益和商人之间的关系，公众利益的考量是法院特别关注的焦点，这是很重要的，此类案件如此处理。有一个问题，第一个在纠纷的时候，谈公众利益没有太大的利益，就变成安信信托和昆山纯高之间的关系。第二个，抵押和担保措施的效率，按照目前的营业信托来处理，就认为抵押作为一个信托合同的辅助措施，征信措施也无不可。实际上如果认为，按照昆山纯高认为你的财产信托是无效的，如果合同是无效的，抵押是无效的。如果贷款合同是顺理成章的，如果贷款关系更有利于保护公众投资者的利益。还有信托合同和信托贷款合同违约责任，按照现在的信托贷款合同，安信信托拿到违约金一千多万，如果按照信托贷款合同拿到五六千万的违约金，虽然说这个在安信信托发行财产权没有公众投资者披露这个信息，如果认为委托人拿了资金发贷款的时候，是不是认为受托人不能利用信托财产牟利，把这个利益归受益人共同享有。如果这样处理的话，对公众投资者考虑更加有利，我们虽然打着公众投资利益者处理案件的旗号，其结果不利于公众投资者考虑的问题。

第二个，商人自治的问题，商法强调外观主义，不考虑当事人的真实意思表述。当这个公众投资者，没有涉及到交易安全的时候，那么我们是不是应该在当事人之间探求真实意思，这就涉及到你的信托贷款合同阴合同和阳合同的问题，这是一个问题。

第二个问题，在融资成本上面，法院认为你的融资成本拿到40%，明显过高。这个问题到底是尊重商人自治的问题，还是司法介入给予调整的问题。这时候没有交易安全的问题，也没有公众投资者第三人利益保护的问题，就昆山纯高和安信信托两者当事人还原法律关系的，明为财产信托，实为贷款，来确定法律关系和法律义务关系。

最后一个，我的结论就是说，信托收益权中国的模式和我们现在财产权体系有冲突，实际上在信托法里面，信托财产是很特殊的，信托财产的特殊意味着财产权有关系的，未来时间里面取得的财产是既得权。我们未来财产收益权除非有法律关系，否则是不确定的。在建工程的收益权，这个案子派出来了，收益权和基础财产相独立的，可以设定信托。我赞成复旦大学高林教授，这些基础资产还要满足一定的条件才能够成为信托的财产，这个问题我觉得可能和我们现有的体系有一点矛盾。还有一点问题，在民法情况下信托制度如何定位的问题，信托制度处理财产行为的制度，民商法也是这样一个制度，必然发生牵扯，这个问题还没有进行梳理，我们唯一的一个信托纠纷案件，打着信托的旗号，实际上按照债务纠纷来处理的，谢谢。

冯果：非常感谢陈老师，这个案件有时间可以讨论。我们的信托到底是意义上的信托，还是金融管制下的一种信贷，还是缺少资金产生的。信托实际上是影子银行资金的管道。还有一个问题，这个信托的结构到底是什么，这里面都是值得思考的，如果真正信托的话，谁是真正的信托人，谁是真正的受益人，这个案件没有说清楚，这是作为融资的一个方式来存在的，作为投资者需要解决的问题。下面第三个问题围绕信托法的问题，就是由张敏老师谈信托第三人之间的责任和义务。

 

四、信托第三人违反信托责任的弱化

张敏（华东政法大学助理教授）

 

张敏：谢谢主持人，我就自己的体会对信托第三人承担信托责任的弱化问题谈一些理解，题目做一个纠正，是“承担”而不是“违反”。这个话题从去年股灾就想到了，如果信托文件中没有明确的规定——可进行高风险的投资，当出现巨量损失时，信托公司要不要承担责任？股灾前进入市场，按常理盈利应达到20%和30%，结果没有达到，只有10%，这个情况下，信托公司要不要承担相关的责任？另外一个问题是，当受托人超出了信托财产处理权限，而信托文件规定不清楚时该怎么办？在早期民事信托中，受托人在没有取得信托财产所有权时，而第三人又取得了这方面的财产，第三人会因受托人违法信托而承担严格责任。早先的民事信托，面对面进行交易，主要目的是保值，为了保值的话，在那个历史条件下，我们认为买方是了解这个受托人的。规则假定第三人调查过受托人有没有转让权，如果这个交易被证实，受托人是没有取得授权，这个第三人承担严格责任，这是普通法时期的规则，也就是说作为信托第三人必须调查这个受托人有没有取得信托财产授权，或者有没有取得其他相关权利，如果第三人没有履行调查义务，受益人会因受托人违反信托而起诉之，也有可能起诉第三人。第三人没有尽职调查的话，就没法取得信托财产。

后来随着海上贸易的发展，重商主义这个规则凸显出来。商事信托发展后，信托财产不再限于不动产，不再限于面对面交易，还出现了动产、证券或其他财产权益。这样一来，事事要求第三人方方面面尽调，第三人承担的责任显得很重，对第三人的要求过高。在这样的情况下，财产法出现了善意买家规则。判断的规则不再是绝对保护受益人的权益，要保护善意且支付对价的第三人的规则。这个规则恰恰符合商事信托发展需要的，这是我的一个观点。

可相对照解读的是，美国信托法当中也出现了典型的变化，或者说是可喜的变化。早期的信托法规则乃受托人怎么去投资会出现一个名单，你只能投资银行的存款，或者低风险的标的，不能投资到高风险的证券市场，这是早期的观点；后来随着美国信托法的转型，不再列出具体名单，只是笼统规定受托人可做大量的投资，不具体规定投资高风险领域还是低风险领域，法院随之形成相关的判例，美国信托法也做了大的调整。我国信托法将来也需要做这样的调整，尤其是在受托人权利扩大，信托第三人责任弱化领域。因为我们2001年的《信托法》偏向民事信托，在受托人权利这一块过于单薄，修法时不扩大不利于商事信托的发展。这是我的汇报，谢谢大家。

 

与谈与自由发言：

冯果：非常感谢张老师。他提出了商事信托的改造都有一个对于受托人的一个责任，它的一个相应的布局，也是我们一直说的金融司法和民法确实有交叉，但是又不完全一样。非常感谢上述4位专家精彩的发言。下面进入第二个阶段，由刘道云等4位专家作为与谈人发表他们的见解，有请刘总。

刘道云：各位专家、同仁，大家下午好！我仔细阅读了白江老师的文章，该文题目比较大，从题目来看是谈论金融抑制、金融法治和经济增长之间的关系。文章使用了“金融抑制”一词，估计引自于西方经济学。首先请问你使用该词是否想作为“金融监管限制性措施”的替代表达？

白江：对利率的控制。

刘道云：对利率的控制是不是一种金融监管限制性措施？

白江：这不是监管。

刘道云：我的观点跟你不一样。我认为，对利率的控制就是一种金融监管限制性措施。西方经济学理论经历了国家干预的重商主义、自由放任主义、凯恩斯主义再到国家干预下的经济自由主义，这是国家管理经济的主流思想理论基础。现阶段我国在银行、证券、利率、外汇等领域实施限制性措施，不任由市场自由发展，是因为会发生“市场失灵”。我国现阶段金融市场发展阶段和金融服务业发育程度不高，抵御境外金融风险、冲击和竞争的能力有限，故国家管理金融业的第一要务是控制风险，防止发生系统性风险，保护投资者权益。我国实施金融监管限制性措施，有其历史原因和现实依据，是符合我国国情的阶段性金融监管限制性措施。你文中认为我国在上述金融领域实施的监管限制性措施不利于经济增长、应予放开和摒弃的观点，没有考虑好金融自由与安全、金融效率与稳定、实然与应然的关系。我想问一下，该文成文于哪一年？ 

白江：去年刚刚发的。

刘道云：文章第321页第21个注引用的最新数据是2009年的，结合第32个注“目前”这一时间提示词来看，该文应该成文于2011年左右。

白江：也有一些2015年的。

刘道云：文中你提出我国过低的存款利率属于金融抑制，是对居民储蓄的一种隐性征税，只有利于国有大企业，应该提高利率，让市场自由决定利率。我认为，利率是国家宏观调控的工具，调控利率是实现国家政策和维护经济健康稳定增长的手段，现阶段低存款利率有利于促进消费、防止通货紧缩，相应较低的贷款利率有利于企业和居民进行生产消费活动，推动实体经济的发展，这符合金融服务实体经济的根本目标。总体上，实施阶段性金融监管限制性措施利大于弊。 

你文中认为我国没有严格保护私有财产权和居民的银行存款，只提及我国2004年《宪法》关于保护公民私有财产的规定，建议我国严格保护。你文中却没有提及2007年《物权法》第四条对私有财产的保护规定“国家、集体、私人的物权和其他权利人的物权受法律保护，任何单位和个人不得侵犯”，也没有提及我国2015年颁布的《存款保险条例》对储户存款的保护规定。这个建议是否过时？   

你文中认为我国真实利率过低，不利于经济增长，应该完全放开实行市场化的利率，提高利率水平。但是你是否知道美国、韩国、日本等主要市场国家都有《利率限制法》和反高利贷法的规定？澳门《民法典》也对消费借贷利率作了限制性规定。从商法的国际化来看，你认为我国利率政策和立法是否应与国际接轨？另外，2015年最高院关于民间借贷的新司法解释规定民间借贷利率不超过24%的为合法利率，你认为24%的民间借贷利率还不够高吗？

你在文章第321页指出，“银行业迄今仍然基本没有对民营资本开放，我国银行业仍基本处于政府垄断状态”，并在第333页建议放开市场准入，允许民间资本等各类市场主体进入银行业。而2015年，我国已经放开民间资本进入银行业，首批成立了温州民商银行、深圳前海微众银行、上海华瑞银行等五家民营银行，2016年3月，第二批民营银行设立正在开展论证。这些情况，你是否清楚？

冯果：下面请刘总。

刘光祥：今天有两个聊过信托，刚好这两个我研究，就刚才这个案子，特定资产的信托，我作为法务很荣幸来到这个论坛听各位老师的一个演讲，我也是讨论这篇文章，这篇文章在发表，后面老师通知我来开会，蛮激动的。我也讲一下，就是陈老师这个案子，其它一个关键点，你能不能认定为财产信托，这个财产信托是资产收益权，资产收益权是什么权利，我们都在考虑收益权是什么，这是融资人自己创造的一种权益。

接下来的观点，这是一个金融创新，他们为什么要这么设计？我的那个文章里面在最后的第二篇里面有说到，第一个，可以规避监管，就是我们说得金融创新，为什么呢？当时昆山纯高这个公司不具备二级资质资格，我们银监会要求对这个房地产贷款必须具有432，四证，30%的自有资金，2就是二级资质。这是那个年代普遍的做法，不仅看到资产收益权，现在我们出来债券收益权，这是什么权利，股权收益权，刚刚出来的银监会巴塞尔文已经明显的承认了信贷资产收益权，搞实务比较关注，4月29号出来的，这是一种金融创新。但是这种金融创新的后果是什么？这是我讲的第二个观点，对投资者保护不利，安信信托纯高这个案子，我们刚刚讨论的这个法律关系是什么，其实投资者在里面扮演的不是信托关系，信托关系是昆山纯高和安信信托之间的信托关系，首选信托，信托跟投资者只是一个代理销售、信托收益权的关系。我去买信托产品，哪些是信托产品不知道。如果融资人、债券收益权转让十多遍，你不知道我怎么转的，投资者不知道。

另外一个最根本的问题你这个收益权到底能不能成为有效的信托财产，这是我文中的观点，不能。为什么？不能符合确信的原则，信托法规定，不确信就是无效，其实在美国很早讨论过这个问题，这就是资产证券化讨论的问题。简单说一下，这个确定性我们一般来说，是要求风险与剩余价值完全转移，在我们中国金融机构信贷资产证券化这一点，已经完全转移到独立的第三方机构，这才是真正的转移。第二，受托人对实际资产有实际的控制权，在安信信托纯高完全没有，就是一个贷款，这个案子非常值得去研究。所以这根本没有成为有效信托资产，我刚才说的投资者保护不利。

还有一个重大的问题，我们信托公司觉得风险很大，怎么办，把基础资产抵押给我们信托公司，但是这种抵押怎么样呢？不怎么样，我给大家念一下，破产法，中华人民共和国破产法还有一个最高人民检察院的解释，债务人以依法是债务人财产，对债务人担保暂停行使。我的资产抵押物的处置受制于破产的程序，其实我表面上有了，受托人一天搞不定，我就无法处置，所以就没有办法处置这个问题。现在中国怎么规定？包括银监会、证监会有规定，对特定类的财产才可以处置，我简单说一下规定，证券公司的规定，基础设施、商业、物业可以作为基础资产，但是认为，这个矿产资产收益权、土地收益权等不确定的资产不能作为，这是折中的方式，我们选定特定范围内承认它，这是中国对现实的妥协，金融创新与投资者保护的折中，我待会儿讲一下张老师的受托第三人的责任问题，现在不能讲。

王莹莹：我想关注一下陈老师的文章，就是昆山纯高的信托真的很有意思，我中午没有喝咖啡，把这个文章读了一遍。这个核心的问题，昆山纯高的信托是集合投资计划信托，还是一个信托贷款，你在文中的观点，把它认定为集合信托的话有规避法律之嫌，我就想一个问题，信托本身从英国发源的时候就是规避法律的问题，很多商事制度通过规避的途径才有了新的制度新的现象，就是这样一个新的制度发展。商事就是推动这样一个创新，因为它规避的原因而否认它的效力，我的感觉似乎就是规避，你在扼杀信托最有魅力的地方，这是我个人的观点。

第二，你讲到公众投资者的保护，你认定信托贷款合同的话更能够保护投资者，这个我也认同。如果这个集合信托不是一个信托，签了集合信托有一个贷款担保，这个时候投资者有保护，只是受让了一个受益权，这个并不是投资者身上。整体来看去信托贷款，这个投资者保护力度不差的，这是第二个问题。

第三，你说信托目的不合法。我也觉得挺感兴趣的，我想问专家，这个信托目的不合法，要不要取法这个不合效率规范，还是既不合效率规范还是法律上的规范，这是法律不清晰的界限。

最后一个问题，昆山纯高中有一个很大的前提，我们讨论这个案子非常轻松，就是公众利益已经得到了满足，如果公众利益没有得到满足，这个巨大的风险由谁来买单，我们现在现行的能不能解决这个问题，我们这个问题要研究。这是昆山纯高案。

还有一个问题跟各位专家讨论的问题，就是在我们陕西长安信托的问题，出现一个单个信托资金违法，是不是影响整个信托的效力，这是一个很大的问题，这个给长安信托造成一个很大的困扰，这个问题怎么解决？我也不清楚，谢谢。

杨光：各位老师、各位同学大家好，今天跟各位前辈学习，有理论的盛宴也有实践的佳肴，特别一直在关心信托的这个案子。

在2004年发表了一个文章，就是金融抑制、金融法治，这是经济学的，而且很感谢白江老师，同样的题目也一样的同样的文章，是不是发表在社会科学上。

白江：我刚寄过去不敢发。

杨光：其实我们这个国家有路径依赖，从计划经济到实体经济转型过程中，我们从国有企业有一个路子，因为有金融抑制，所以从国有部门，通过三角站或者其它的东西遗漏在这里面。今天中午我把白江老师的文章反复读了两三遍，很受启发。因为有金融抑制的话，咱们引导分责监管是资金流不会相流通的，所以审核影子银行，按照证监会的发文，监管尺度有划分的，比如P2P、理财和私募基金，想到一个问题，影子银行的监管，非法集资是违法，违的是什么法，我们能不能用证券法来看待这个非法集资，按照银监会来监管存在一些弊端。这样的话需要辅助手段，于是信托私募就出来了，这个东西是特殊的构造。我觉得信托现在信托登记是一个很大的问题，斗胆说两句，信托是一个问题，税也是一个问题，你说的82号文，既然资产转让，这个表还是放在这个，这个监管体制完全大一统还是有问题的，而且要综合，分成两个形式，下面是股权交叉，还有德国的银行还是事业部的，他们没有具体的交叉。信托是一个通道，信托法有很强大的功能。为什么信托有这种功能，第一个，大家涉及到信托的有很强大的资金，有CBS还有CDU，因为CBS、CDU争议是不是保险产品，大家都知道AIG破产，所以要锁定风险。其实保险公司不愿意CDU产品，觉得风险太大了，我们跟美国比起来有一定的差距的。我们ISTO的协会都不是很明确，我们违约的情况下贸然的推出这个产品，这是我个人感觉有一点仓促的，我在想，对这种研究可能是，确实学习了很多，对证监会提出了很多建议，希望听取各位老师和前辈的真知灼见。

冯果：我们发言和与谈告一段落，其实整个主题很鲜明，所有的话题都是市场化，由于某种原因导致各种各样的问题，这样一些监管，实际上所有影子银行的问题，基于信托的问题如何看待，我们下面进入到这个会场最后一个阶段就是自由发言阶段，把刚才大家没有阐释清楚，还有一些发言，来说一下。

陈敦：我首先回应一下王老师给我提出的四个问题。

第一个问题，以规避来否定信托的效力是否湮灭信托的精神？确实有这个问题。信托本来系规避不合理制度的产物，在我们国家引入信托也应坚持信托的这一特质。然而，我们实践中处理这个问题，是否也能贯彻这个精神呢？恰好有一个老师在《中外法学》杂志上发表了一篇《法律规避行为及其裁判方法》的文章，谈到避法行为在目前司法实践中有三种结果：一种就是尊重现有的合同的名称，特别这种名称已经得到监管部门的默认的情况下，像收益权信托的这样的名称；第二种是重新对法律关系进行定性；第三种是以合法形式掩盖非法目的为由，直接否定法律行为的效力。对于避法行为的处理既涉及到法律行为的解释，也涉及法律的解释，以及类推适用等，而法官在此过程中则并不予以充分说明为何采取此种裁判结果，而不采取彼种裁判结果。其结果是避法行为在司法认定上是不确定的，对于本案而言，同样如此，即存在被认定为违法的可能性。

第二个问题，对于公众投资者保护问题，认定为集合信托加上抵押，足以保护投资者的利益了，没有必要认定为信托贷款关系。这个问题其实在案件审理过程中争议非常大，整个市场十分恐慌，因为昆山纯高主张抵押权无效，涉及当时好几千亿的收益权信托产品。虽然最终法院认定抵押权有效，但恰如复旦大学的高凌云教授所说，法院的认定其实是一个讨巧之举，也就是说如果法院不认定抵押权有效，对于投资者保护而言是很不利的。而如果认定为信托贷款关系，抵押权等担保措施的有效就是顺理成章的事情。

第三个问题，文章认为信托目的不合法，那么信托目的不合法，究竟是不符合效力性规定，还是不符合管理性规定？对此，首先我文章的意思是说这个问题法院回避了，并非我认为本案信托目的不合法。至于信托目的合法不合法是指效力性规定，还是管理性规定，是很值得研究的问题。

第四个问题，本案的一个很重要的前提是公众投资者已经刚性兑付，那么，如果公众投资者没有刚性兑付呢？如果公众投资者尚未刚性兑付，法律关系可能是另一番风景。在本案中，如果是财产权信托，那么，公众拿着自己的资金，购买了昆山纯高设立的财产权信托的收益权，公众投资者的利益保护取决于财产权信托目的是否实现，如果在建工程未能完工、未能销售，则投资者可能遭受损失。而如果是信托贷款关系的话，昆山纯高必须还本付息，且有在建工程作为抵押财产，公众投资者的利益更有保障。

白江：我的文章发表了2004年的北大的杨杨教授和卢教授发表的，后来写成英文，国际上影响非常大，后来在哈佛发了英文，在这里面存在很大的问题。卢教授提出一个观点，中国是不讲法治的，我们存在金融抑制，民营企业很难拿到贷款，拿到贷款就是政府支持，或者国有企业。拿到贷款通过漏斗的形式贷给民间的一些企业，民间的一些企业通过灰色的方法拿到了贷款，如卢峰教授认为中国不能讲法治，如果讲法治，民间的企业不能拿到贷款。我当时看到这个文章非常镇静的，发表在中国社会科学这样一个刊物上，我的基本观点是：他可能研究金融学的，他对法学研究不深。我从法学的角度回应，他对法治的理解有点偏差，正好是我们国家韩非子对法治的理解，其实不是对金融法律更深层次的理解，就像我们金融这一套的理解里面，你要金融发展，对证券投资者要进行保护，你的银行真正强盛，对储户保护，我们银行走上国际是我们政府支持。经济最发达的国家法治最发达，并不是政治因素说，各种原因说，这种国家有一流的严格保护私有财产权，包括对银行存款债权，对这种股权保护的。

刘道云：我没有看懂您的文章提了一些问题，在我们国家现有的财产权还没有严格的保护，你应该知道物权法第四条的规定是国家及个人私有财产不可侵犯。

白江：2004年我们第一次纳入了私有财产权保护，第一次在我们国家进入宪法。物权法的制定是2007年，稍微晚一些。

刘道云：你提到严格保护居民的财产，2015年颁布一个存款保护条例，你提的这些建议还在提。

白江：存款保险制度和存款保护条例是两个问题，存款保护制度就是，老百姓不要觉得存款有危险，我们国有银行很害怕挤兑，就跟老百姓说你不用害怕，因为你们有保险。

刘道云：你知不知道美国、日本、韩国都有利率限制法。

白江：这些国家对基准利率有控制，包括美联储也是有控制，但是控制基准利率，不像我们国家从存款利率进行控制，对贷款利率下线进行控制。我们国家对这个利率控制跟英美不一样，对自由经济市场完全不一样，你需要去理解。

刘光祥：我再回应一下陈老师和王老师安信信托的案子。其实那个案子有两种思路，一种思路就是按照现在法院的思路来判决，财产权信托加投资信托收益权的份额，投资者与信托公司并不是原始的信托关系。第二种思路，如果我们认为收益权不能作为信托财产的话，我们认定为投资者是资金信托，然后再判定为信托贷款，这个时候信托贷款规定只是违反了银监会的规定，但是如果这种判决，从保护投资者的角度来讲，问题可能更小，当然这只是一种思路，其实这个问题很复杂，还涉及到抵押的方面，在这里不说了，仅仅提供一种思路。   

陈敦：监管的归监管，司法的归司法。

刘光祥：但这实践中实行起来很难，比如：我们有一个问题违法了，银监局没有看出来，银监局背书我们合法，但法院不一定认为我们合法。因为部门规章的效力很弱，法院一般仅仅按照法律、行政法规来判案，部门规章只能作为参考。

今天另外回应下张老师的关于第三人责任弱化的问题，有一个案子，就是A公司委托信托公司来投资股票，投资顾问C是A公司关联关系人，投资完全是C控制的，后来这个股票亏了，投资者说：按照《信托法》第30条第2款规定，受托人依法将信托事务委托他人代理的，应当对他人处理信托事务的行为承担责任。投资人说这个是无条件的严格责任，虽然C完全是受A公司控制的，但是受托人按照30条第二款，应该承担责任，但是仲裁委却没有这样判，他觉得不公平，不按照这个条款，而是按照合同法第四百条规定，按照委托合同来判决，合同法中的委托合同受托人责任是过错责任。所以为什么刚刚张老师说信托第三人违约责任弱化，这个弱化其实实际上，应该在某种程度上需要对第三人与受托人同等责任的强化，这个强化的原因是什么呢？因为在以前是民事信托，以前讲继承，我们现在谈得很火的家族信托。现在讲增值，如果增值受托人还承担如此重的受托人责任，那受托人可能就不愿意干了。这个规定，最早英国规定的，后来英国修改了，日本在2006年信托法修改了相应条款，这个条款在我们当时信托法草案提出来，后来删掉了。因为信托市场不成熟，引起了混乱，当时国家要保护投资者，现在已经成熟了，而且信托资产管理规模已经过了16万亿，这个条款要修改，严格责任一定要修改。其实在台湾、日本、美国，像这种A指定C来做这个事情的时候，C承担的同样是受托人的责任，因为完全受你指定的，你指定我干什么，我干什么，你现在让我承担责任，在法学上违反公平公正合理，所以这个条款要修改。

第三人在这种情况下，也就是需要承担信托人同等的责任，这个是日本的规定，是台湾的规定，是英国的规定，是美国的规定，但是中国现在没有改，这是我回应张老师的一个说法。关于这个条款我写了近两万字，正在投稿。

冯果：刘总这个稿子什么时候看一看？

刘光祥：我是清华的硕士，关于《收益权能否作为营业性信托财产的法律辨析》文章投稿经常被拒绝，幸好有《判解研究》录用。这篇文章能给冯老师审核，蛮高兴。

冯果：关于这一条的。

刘光祥：这一条的文章我在投稿，很荣幸能给冯老师看，我也希望在您的建议下再修改一下，我觉得这一条是一定要修改的。

冯果：现在有几个问题进一步拓展一下，实际上就一个案例来说，从一个民事、商事的转变，信托的规则能不能改变。还要思考一个问题，到民事规则和商事规则发生问题的时候，它的选择没有约束，有的时候用民事规则，有的时候是商事规则，这永远是一个课题。民事规则、商事规则发生问题的时候，到底选哪个。

刘光祥：这个时候起冲突怎么转换，这是一个非常大的问题。信托受托人的责任与委托合同中受托人责任是不一样的。

梁上上：我问一个问题，我对信托不了解，其实不是过错不过错的问题，你刚才说得第32条承担责任，不太了解这个条例，仅仅承担责任只能够推演出严格责任吗？

刘光祥：这个可以解释，现在大多数的学者是这样的认为，您的确可以这样解释可能推导不出严格责任。我主要是从立法背景来看的，当时其实对第三人的责任也是规定了的，但是后来删除了，就是防止受托人把责任转给第三人，当时信托市场太乱了。

张敏：只是承担责任，没有严格责任。

刘光祥：这些条款是可以解释。

梁上上：比如承担责任这个案例具体的分析，这个承担过错，可能有一个类型案的。

刘光祥：是这样的，这个可以解释，信托法立法草案有这个条款，其实这个条款以前就有争议，当时的立法目的是什么，信托太乱，所以当时的立法的目的就是要受托人承担责任，所以把这一条删了，您说的是对的，这个问题是可以解释的，如果第三人承担责任，受托人就不应该承担责任，但是后来删掉了，这个条款《信托法》在2000年6月的二次审议稿如下规定：依法代理受托人处理信托事务的人，应当承担与受托人相同的责任。所以，我主要是从立法目的解释来说的。因为时间关系不说了。

梁上上：谢谢。

 

(以上整理的发言稿未经发言人本人审阅)